I. Introducción
El nuevo régimen de autorización de inversiones extranjeras ha causado, entre otras consecuencias, una preocupación adicional a los inversores interesados en el mercado español. A la espera de la aprobación de texto definitivo del Real Decreto sobre Inversiones Exteriores (actualmente en fase de tramitación) (1) , la única regulación continúa siendo el artículo 7 bis, de la Ley 19/2003, de 4 de julio (LA LEY 1157/2003)sobre régimen jurídico de los movimientos de capitales y de las transacciones económicas con el exterior y sobre determinadas medidas de prevención de blanqueo de capitales («Ley 19/2003 (LA LEY 1157/2003)»), introducido por el Real Decreto-Ley 8/2020, de 17 de marzo (LA LEY 3655/2020), de medidas urgentes extraordinarias para hacer frente al impacto económico y social del COVID-19 Real Decreto Ley 8/2020 (LA LEY 3655/2020) y modificado sucesivamente por la disposición final tercera del Real Decreto-ley 11/2020, de 31 de marzo (LA LEY 4471/2020), por el que se adoptan medidas urgentes complementarias en el ámbito social y económico para hacer frente al COVID-19 y la disposición final cuarta del Real Decreto-ley 34/2020, de 17 de noviembre (LA LEY 22084/2020), de medidas urgentes de apoyo a la solvencia empresarial y al sector energético, y en materia tributaria.
Cabe recordar que el actual mecanismo de control es aplicable a residentes de fuera de la Unión Europea (UE) o de la Asociación Europea de Libre Comercio (AELC (2) ) (o a residentes de la UE o la AELC cuya titularidad real corresponda a residentes fuera de la UE o la AELC) que lleven a cabo inversiones, operaciones societarias o negocios jurídicos como consecuencia de los cuales pasen a ostentar una participación igual o superior al 10 % del capital social de una sociedad española o adquieran su control, siempre y cuando dichas inversiones se realicen en sectores que afecten al orden público, la seguridad pública o la salud pública (3) .
Para el análisis de lo que debe entenderse por «control» se atenderá a los criterios establecidos en el artículo 7.2 de la Ley 15/2007, de 3 de julio, de Defensa de la Competencia (LA LEY 7240/2007), el cual recoge que el control deberá deducirse de los «contratos, derechos o cualquier otro medio que, teniendo en cuenta las circunstancias de hecho y de derecho, confieran la posibilidad de ejercer una influencia decisiva sobre una empresa». Por ejemplo, mediante derechos de propiedad o de uso de la totalidad o de gran parte de los activos de una empresa, o el otorgamiento de contratos, derechos o cualquier otro medio que permitan influir decisivamente sobre la composición, las deliberaciones o las decisiones de los órganos sociales de la empresa.
Será determinante el análisis de los documentos de la transacción para concluir si existirá control de la inversión
Por tanto, a los efectos de determinar si existe control será determinante, el análisis de los documentos de la transacción (principalmente los pactos de accionistas y contratos de inversión) en virtud de los cuales, si bien el inversor adquiere un porcentaje inferior al 10% del capital social de una entidad española, se le otorgan derechos de veto sobre decisiones estratégicas, o suscribe contratos en los que exista una situación de dependencia económica que, de facto, de lugar a la adquisición de control. Es el caso de, entre otros, del otorgamiento de créditos relevantes (normalmente capitalizables) y a largo plazo que permitan al acreedor, a través de determinados covenants, ejercer una influencia decisiva sobre las políticas comerciales o de inversión de la empresa española deudora.
A los efectos de determinar si la inversión se realiza en un sector estratégico, el artículo 7bis 2 de la Ley 19/2003 (LA LEY 1157/2003), recoge el siguiente listado de los sectores que por su naturaleza deben tener la consideración de estratégicos:
- a) Infraestructuras críticas, ya sean físicas o virtuales (incluidas las infraestructuras de energía, transporte, agua, sanidad, comunicaciones, medios de comunicación, tratamiento o almacenamiento de datos, aeroespacial, de defensa, electoral o financiera, y las instalaciones sensibles), así como terrenos y bienes inmuebles que sean claves para el uso de dichas infraestructuras, entendiendo por tales, las contempladas en la Ley 8/2011, de 28 de abril (LA LEY 8430/2011), por la que se establecen medidas para la protección de las infraestructuras críticas.
- b) Tecnologías críticas y de doble uso, tecnologías clave para el liderazgo y la capacitación industrial, y tecnologías desarrolladas al amparo de programas y proyectos de particular interés para España, incluidas las telecomunicaciones, la inteligencia artificial, la robótica, los semiconductores, la ciberseguridad, las tecnologías aeroespaciales, de defensa, de almacenamiento de energía, cuántica y nuclear, las nanotecnologías, las biotecnologías, los materiales avanzados y los sistemas de fabricación avanzados.
- c) Suministro de insumos fundamentales, en particular energía, entendiendo por tales los que son objeto de regulación en la Ley 24/2013, de 26 de diciembre, del Sector Eléctrico (LA LEY 21160/2013), y en la Ley 34/1998, de 7 de octubre, del Sector de Hidrocarburos (LA LEY 3779/1998) o los referidos a servicios estratégicos de conectividad o a materias primas, así como a la seguridad alimentaria.
- d) Sectores con acceso a información sensible, en particular a datos personales, o con capacidad de control de dicha información, de acuerdo con la Ley Orgánica 3/2018, de 5 de diciembre, de Protección de Datos Personales y garantía de los derechos digitales (LA LEY 19303/2018).
- e) Medios de comunicación, sin perjuicio de que los servicios de comunicación audiovisual en los términos definidos en la Ley 7/2010, de 31 de marzo, General de la Comunicación Audiovisual (LA LEY 6072/2010).
Asimismo, de acuerdo con el artículo 7bis 3, de la Ley 19/2003 (LA LEY 1157/2003), con independencia del sector en el que se invierta, quedarán sujetas a autorización previa las inversiones (i) realizadas por un inversor extranjero controlado (4) directa o indirectamente por el gobierno, incluidos los organismos públicos o las fuerzas armadas, de un tercer país o bien (ii) en las que el inversor extranjero ha realizado inversiones o participado en actividades en los sectores que afecten a la seguridad, al orden público y a la salud pública en otro Estado Miembro o bien (iii) en las que exista un riesgo grave de que el inversor extranjero ejerza actividades delictivas o ilegales, que afecten a la seguridad pública, orden público o salud pública en España.
El presente artículo (i) recoge el impacto que el mecanismo de control de inversiones extranjeras ha comportado en las operaciones de M&A y, en particular, en los documentos de la transacción (ii) trata de describir, desde una perspectiva práctica, los pasos a seguir para un correcto análisis de la potencial sujeción de las inversiones a la autorización previa y (iii) sugiere algunas propuestas que podrían, al menos parcialmente, mitigar dicho impacto.
II. Impacto en las operaciones de M&A
Uno de los principales obstáculos al que deben enfrentarse los inversores extranjeros en España es el tiempo. Si dicho factor generalmente juega un papel determinante en la mayoría de las operaciones de M&A, cobra especial relevancia en las operaciones con riesgo de sujeción a autorización previa en el marco de la normativa de inversiones extranjeras. Así, por regla general, la operación se verá ralentizada en una fase de auditoria legal (due diligence) en la que, además del análisis legal de los elementos propios de una due diligence (análisis de contingencias), deberá analizarse con cautela las características del inversor, la operación y el sector concreto.
Dicho análisis requiere un flujo de información continuo y diligente entre los asesores legales del inversor, la sociedad target y los potenciales vendedores, de tal forma que los asesores del inversor puedan recopilar toda la información necesaria a los efectos de completar un análisis ponderado y completo.
Una vez los asesores del inversor han analizado toda la información recopilada, el siguiente paso (y probablemente el más determinante de todo el proceso) sería tomar una de las siguientes decisiones:
- A. Presentar una consulta previa a la Dirección General de Comercio Internacional e Inversiones (5) sobre la sujeción de la operación al régimen de control de inversiones extranjeras. Es importante recalcar, que es aconsejable acudir a esta vía tan solo cuando, tras un análisis riguroso de la transacción, existen argumentos fundados para concluir que la misma no debería suponer un riesgo para el orden, salud, o seguridad pública en España (6) . Así, se trata de exponer los argumentos que justifiquen la no sujeción ante las autoridades y consultar si la transacción propuesta puede considerarse excluida del ámbito del artículo 7 bis de la Ley 19/2003 (LA LEY 1157/2003), y, por lo tanto, no sería necesario solicitar, con anterioridad a su formalización, la correspondiente autorización de inversiones extranjeras regulada en dicha ley.
También se acude al regulador a través de una consulta previa, cuando existen dudas en relación con el sector de la entidad objeto de adquisición, es decir, son consultas enfocadas a determinar si el sector de la entidad española se considera «estratégico» a los efectos de la Ley 19/2003 (LA LEY 1157/2003). Por ejemplo, ha habido casos en los que, por tratarse de una materia muy técnica, no resulta del todo manifiesto si la tecnología utilizada por la target es una «tecnología crítica» o si los servicios o productos provistos por la misma resultan indispensables y no sustituibles para la prestación de los servicios esenciales relativos al mantenimiento de las funciones sociales básicas, la salud, la seguridad, el bienestar social y económico de los ciudadanos.
Otros supuestos comunes son las operaciones multi jurisdiccionales en las que el inversor extranjero adquiere una filial española de forma indirecta a través de la compra de la matriz del grupo. Sucede en varias ocasiones que si bien la matriz del grupo (normalmente situada fuera de la UE) opera claramente en un sector estratégico en su territorio, no está del todo claro si la actividad realizada por filial española también entraría en el elenco de actividades restringidas.
En estos supuestos es fundamental el análisis exhaustivo de la información proporcionada por la target, el cual nos puede ayudar a entender la actividad, el impacto en el mercado nacional y sus competidores.
Desde el pasado 24 de agosto de 2022 las consultas previas se deben presentar a través de la sede electrónica de la Subdirección General de Inversiones Exteriores (7) . En la práctica, las consultas se responden en un período aproximado de entre seis y ocho semanas y deberían indicar que (i) la operación está sujeta a autorización y debería por tanto presentarse una solicitud formal de aprobación (opción «B» siguiente) o por el contrario (ii) la operación no requiere de autorización previa por lo que las partes podrían proceder a su consumación sin necesidad de presentar una solicitud formal de aprobación previa.
- B. Solicitar la correspondiente autorización formal ante la Dirección General de Comercio Internacional e Inversiones. Se opta por esta alternativa en los supuestos en los que el resultado del análisis es que la operación podría tener un impacto en la salud, seguridad u orden público en España y que por tanto, su formalización debe requerir de autorización previa por parte de las autoridades en cumplimiento de lo establecido en la Ley 19/2003 (LA LEY 1157/2003).
En este caso (exceptuando el «procedimiento simplificado» (8) ), la solicitud de autorización deberá resolverse por el Consejo de Ministros y notificarse al inversor dentro de los seis meses siguientes a su recepción por la Dirección General de Comercio Internacional e Inversiones. Si transcurrido dicho plazo máximo, no se produjera resolución expresa, se entenderá que la operación no se ha autorizado (9) .
A efectos prácticos, si bien el tiempo efectivo de resolución está siendo algo inferior, las autoridades tienden a realizar solicitudes de información a las partes que suspenden dicho plazo legal máximo.
La resolución podrá ser denegatoria (si bien abarca supuestos muy excepcionales), autorizatoria o autorizatoria sujeta a condiciones. En este sentido, existen en la actualidad precedentes de autorizaciones concedidas pero sometidas al cumplimiento de condiciones como la retirada de la Habilitación de Seguridad de Empresa o la separación de determinadas actividades o líneas de negocio que impactan en el sector crítico afectado.
- C. No presentar una consulta previa (opción «A» anterior), ni solicitar la correspondiente autorización (opción «B» anterior). Si del análisis previo se concluye que la operación no requiere autorización previa por no afectar al orden público, salud o seguridad pública, no será preciso presentar consulta previa ni solicitud de autorización. Hay que tener presente que la administración española va a tener conocimiento y capacidad de analizar la operación tras la presentación de las declaraciones correspondientes de inversiones a efectos estadísticos tras el cierre de la operación.
Cabe destacar que conforme al artículo 7bis. 5 de la Ley 19/2003 (LA LEY 1157/2003), las operaciones sujetas pero formalizadas sin la preceptiva autorización, carecerán de validez y efectos jurídicos.
Ello implica, en el plano contractual mercantil, la carencia de efectos y validez jurídica de los contratos suscritos. En el plano administrativo determina la comisión de una infracción muy grave que lleva aparejada una sanción consistente en una multa de hasta el importe total de la operación (sin que pueda ser inferior a 30.000 euros), así como una amonestación pública o privada. Las infracciones muy graves prescribirán a los cinco años a contar desde la fecha en que la infracción hubiera sido cometida.
La identificación del sujeto de la sanción puede, en el caso de inversiones multi jurisdiccionales resultar algo complicada. No obstante, el destinatario del expediente sancionador debería ser el obligado a solicitar autorización, que de acuerdo con la normativa es «el inversor afectado», esto es, el residente fuera de la UE o la AELC o la persona jurídica residente en la UE o la AELC cuya titularidad real corresponda a residentes de países terceros, conforme al artículo 7bis de la Ley 19/2003 (LA LEY 1157/2003).
En caso de que se decida presentar una consulta previa o una solicitud de autorización, las partes podrán firmar los documentos de la operación, pero deberán esperar hasta la confirmación de la no sujeción de la operación o de la obtención de la autorización, según proceda, para la formalización de la misma. Es decir, a efectos prácticos cabe signing de la transacción pero no closing.
Es en este punto donde nace otro impedimento para el inversor: la sujeción de la consumación de la inversión (así como de las operaciones que se contemplen) a la condición suspensiva consistente en la autorización previa de conformidad con la normativa aplicable en materia de inversiones extranjeras directas.
El inversor perseguirá no solo que la operación se autorice, sino que se haga en condiciones que no rompan el equilibrio del acuerdo entre las partes
El inversor perseguirá no solo que la operación se autorice, sino que se haga en condiciones que no rompan el equilibrio del acuerdo entre las partes. Por ello, a efectos prácticos, es común que la redacción de la cláusula prevea un período de negociación entre las partes para el caso en que como consecuencia de las condiciones impuestas por las autoridades o como resultado de compromisos ofrecidos durante la investigación, se altere dicho equilibrio o modifique el objetivo final de la operación. Además, en los contratos pro-comprador es importante que inversor pueda renunciar a la condición suspensiva y así evitar que el vendedor tenga una «puerta de salida» por incumplimiento de la misma.
No obstante lo anterior, la redacción de esta cláusula deberá ajustarse a cada caso concreto, y sobre todo, en los supuestos en los que se prevean dificultades para la autorización o la imposición de condiciones o compromisos.
Por último, cabe destacar que el régimen de inversiones extranjeras podrá restarle atractivo al inversor en el contexto de una subasta privada o beauty contest, dado que la parte vendedora tendrá en consideración, entre otros factores, el perfil del inversor (nacionalidad, últimos beneficiarios, etc.), y el impacto que el potencial proceso de solicitud de autorización pueda tener en la negociación de transacción. Así, podrá decantarse por un bidder que, pese a que a priori no cumple con todos sus requisitos, aporte cierta celeridad y seguridad en la viabilidad de la transacción.
III. Propuestas en el ámbito normativo
El Proyecto de Real Decreto sobre Inversiones Exteriores (actualmente en fase de tramitación) (el «Proyecto del Real Decreto») recoge algunas propuestas que podrían, al menos en parte, proporcionar algo más de seguridad al inversor extranjero:
- • Por ejemplo, en aras a paliar, la problemática del tiempo, propone reducir a tres meses el procedimiento de autorización ordinario. Esto puede hacer que los inversores no sean tan reacios, ya que la mención a un período tan extenso (como son los seis meses) ahuyente a una gran parte de los inversores extranjeros, acostumbrados a una mecánica ágil en sus respectivas jurisdicciones.
- • En cuanto a los sectores que deben considerarse como estratégicos, el artículo 12 recoge un listado más exhaustivo de lo que deberían ser consideradas infraestructuras críticas, tecnologías críticas e insumos fundamentales, además, trata de clarificar la definición y alcance del significado de lo que debe ser considerado como «información de carácter sensible», el cual actualmente y bajo la Ley 19/2003 (LA LEY 1157/2003), engloba una casuística inabarcable de datos a los que la mayoría de las empresas puede acceder.
- • Asimismo, el artículo 14 contiene exenciones para determinadas inversiones que, aun estando afectadas por el artículo 7bis de la Ley 19/2003 (LA LEY 1157/2003), se considera que no son susceptibles de afectar a los bienes jurídicos protegidos bajo la norma. Se establece, como regla general, un umbral (de minimis): que la sociedad target haya tenido una cifra de negocio no superior a cinco millones de euros el último ejercicio contable, salvo que desarrolle o utilice tecnologías de especial interés para España o la UE (10) .
Sin entrar en el detalle concreto de las exenciones particulares, estas serán aplicables en el sector energético, actualmente objeto de especial atención por las autoridades españolas y muy afectado por la normativa de liberalización de inversiones. Además, dichas exenciones serán aplicables con independencia del del importe de la inversión, siempre que no se den las circunstancias establecidas en el artículo 7bis 3 de la Ley 19/2003 (LA LEY 1157/2003).
Adicionalmente a las propuestas planteadas en el Proyecto del Real Decreto, podría ser interesante:
- • Establecer clases de umbrales para determinar la sujeción de la operación a autorización, enfocados en el volumen de negocio de la sociedad target, ajenos al precio, o incluso remitir al proceso simplificado determinadas operaciones en las que el volumen de negocio de la target sea superior a cinco millones pero inferior a un umbral de negocio significativo. Los criterios actuales, incluso los que aplicarían tras la aprobación del artículo 14 del Proyecto del Real Decreto, obligan a someter a autorización operaciones poco relevantes o no estratégicas lo cual implica una ralentización del proceso de compra o incluso el desistimiento por parte del inversor, a quien no le «compensa» pagar este peaje.
- • Limitar la suspensión del régimen en caso de que el inversor haya realizado inversiones o participado en actividades o sectores que afecten a la seguridad, al orden público y a la salud pública en otro Estado miembro, solo si las correspondientes autoridades no han autorizado dicha inversión o se haya considerado que, de alguna forma ha supuesto un riesgo en la seguridad, orden o salud pública del estado miembro en cuestión (11) .
- • Por último, sería de gran utilidad que, sin perjuicio del cumplimiento de la confidencialidad que deba respetarse en cada supuesto, las autoridades españolas aporten algo de visibilidad sobre las operaciones analizadas, para poder crear precedente, por ejemplo, a través de la publicación de un listado de las operaciones autorizadas, las no autorizadas y las autorizadas sujetas a condiciones (12) .
IV. Conclusión final
La normativa aplicable a las inversiones extranjeras en España trata de dar cumplimiento a las directrices impuestas a los estados miembros por la Comisión Europea para el control de las inversiones extranjeras directas (13) . España integró dichas directrices en su marco normativo a través de diversos Reales Decreto Ley urgentes que introdujeron mecanismos de autorización ex ante con el objetivo principal de proteger la seguridad, el orden y la salud pública en la situación de crisis sanitaria provocada por la pandemia Covid-19. Pero no fue la pandemia, sino la necesidad de garantizar la seguridad nacional, el origen de esta nueva regulación. Dicho lo cual, el nuevo reglamento es una oportunidad de oro para aportar claridad y dar seguridad jurídica a la inversión extranjera, tan necesaria para el crecimiento económico y la creación de empleo.
Sería de gran utilidad que el Real Decreto sobre Inversiones Exteriores consolide un régimen de inversiones extranjeras que mitigue, al menos en parte, el impacto que todavía se manifiesta en las transacciones de M&A y consiga ese equilibrio que debería predominar entre la seguridad nacional y la participación de capitales extranjeros en la economía española.